从“缺芯”到“缺现金流”，一份财报将AI叙事推入验收期。亚马逊过去12个月的自由现金流为负423.6亿美元，而一年前同期还是正147.9亿美元。这一变化比股价下跌更能说明问题。

同一周，谷歌母公司Alphabet也交出了上市以来第一份连续两个季度自由现金流为负的财报，当季净流出90.7亿美元。市场原本预期会看到正27亿美元。财报发布后，Alphabet股票单日跌近13%，市值蒸发约5000亿美元。

很多人认为这表明AI需求下降，但综合三份财报来看，结论相反：云业务在加速，问题在于支撑加速的资金。两家巨头均表示投入不减。Alphabet第三季度资本开支513.6亿美元，全年指引维持在1950亿到2050亿美元。亚马逊当季购置物业与设备772.6亿美元，约为去年同期的1.2倍，全年预计约2200亿美元。

微软的情况有所不同。其当季资本开支加融资租赁合计452亿美元，同比增长30%，但低于分析师预期的506.7亿美元。自由现金流虽然下降了27%，仍为正186.3亿美元，财报当天股价几乎没跌。市场现在更看重的是支出节奏是否可预期。